文|翠鸟资本

8月18日晚，小米集团（1810.HK）交出了一份同比和环比方向完全相反的成绩单。

同比看，压力仍在：2026年第二季度营收1089.22亿元，同比下降6.1%；经调整净利润62.19亿元，同比下降42.6%；整体毛利率从去年同期的22.5%降至19.8%。

环比看，修复也在发生：营收较一季度的991.42亿元增长9.9%，经营利润108.7亿元、环比接近翻倍，经调整净利润环比微增2.4%。

利润表的左半边写着行业寒冬，右半边写着最坏时刻可能正在过去——小米的处境，恰好卡在这两种叙事之间。

手机涨价换利润，代价是份额

利润压力的最大来源，依旧是手机业务撞上存储芯片的涨价周期。

TrendForce集邦咨询的数据显示，2026年一季度，一般型DRAM合约价单季涨幅高达93%-98%，NAND Flash合约价上涨55%-60%，存储在手机物料成本中的占比从过去的10%-15%飙升到30%以上。

由于入门级和中端机型占比偏高，小米受到的冲击比同行更明显：二季度智能手机收入421亿元，同比下降7.5%；出货量3120万台，同比下降26.5%；毛利率从去年同期的11.5%压缩至8.5%，而2024年同期这个数字还在16%以上。

小米的应对方式是主动收缩低端、用产品结构换单价。二季度手机平均售价（ASP）同比大涨25.9%至1351元，创下历史新高，国内市场3000元以上机型销量占比提升到32.1%；代价则是份额——据Omdia数据，小米手机全球市占率从去年同期的15%滑落至11%，中国市场出货量同比下降21.7%（IDC数据），同期华为、苹果分别增长19.4%和24.4%。总裁卢伟冰在电话会上把话说得很白：短期不再单纯追求数量，要在规模和利润之间做平衡。

不过趋势层面有一个细节不应被忽略：手机收入的同比降幅正在逐季收窄。2025年四季度到今年二季度，三个季度的手机收入同比增速分别为-13.59%、-12.52%、-7.47%，ASP则逐季从1176元爬升至1351元。

卢伟冰判断，下半年存储行业会进入“缓涨”阶段、价格仍在高位，但“行业最困难的时刻已经过去”。这个判断能否兑现，9月起的密集新品期会是第一次检验——8月11日发布的REDMI K100 Pro系列，官方战报称Pro Max首销日销量达上代同期150%，而第三方博主按不同口径统计的系列整体首销约为上代65%，两个数字并存，恰恰说明，市场对小米手机的预期仍处于分歧之中。

IoT承压、互联网托底

大家电推到台前

手机之外的两块传统业务，这一季走出了完全相反的曲线。

IoT与生活消费产品收入313亿元，同比下降19.2%，毛利率从22.5%降至20.1%，主要拖累来自国内家电补贴退坡和需求疲软。但小米并没有收缩这块业务，反而在加速补课制造端：武汉智能家电工厂已经投产，卢伟冰此前定下的目标是大家电五年冲刺千亿规模、空调进入中国市场前二；9月4日的柏林IFA展上，小米“人车家全生态”将首次整体亮相，米家大家电正式规模化进入欧洲。境外IoT收入的高速增长和境外平板出货量、收入的历史新高，是这块业务里少数还在扩张的部分。

真正稳住利润底盘的，是体量最小却最赚钱的互联网服务。

该业务二季度收入90亿元，同比基本持平，毛利率76.8%、同比提升1.4个百分点；按分部测算，互联网服务当季毛利约69亿元，超过了IoT业务的约63亿元，成为毛利贡献最高的板块。支撑它的是生态规模的继续膨胀：截至6月底，小米全球月活跃用户达7.67亿，AIoT平台连接设备11.6亿台，拥有五件及以上设备的用户达2460万。硬件利润被成本周期挤压的年份，生态变现的含金量在上升。

汽车：交付创新高，亏损也还在

被寄予厚望的第二增长曲线，这一季呈现的是“高增长、再亏损”的组合。

二季度，小米汽车交付104199辆，同比增长28.2%——同期中国大陆乘用车大盘零售量同比下降22%，份额是从别人手里抢来的；智能电动汽车及AI等创新业务收入249亿元，同比增长17.1%，其中汽车收入239亿元。但盈利端的压力同样直白：汽车ASP从25.4万元降至22.9万元，原因是SU7 Ultra高价车型交付占比下降；创新业务分部毛利率从26.4%回落至19.2%；分部经营亏损26亿元，较去年同期的3亿元明显扩大，好的一点是较今年一季度的31亿元有所收窄。

汽车扭亏的关键筹码，押在了9月上市的澎程系列身上。基于昆仑技术架构的澎程N90 Max、N70 Max两款增程SUV已开启预售，预售价分别为29.99万元和25.99万元，卢伟冰透露小订订单超出预期，承诺“上市即交付”。从目标倒推，压力并不小：小米汽车全年55万辆交付目标，上半年累计交付约18.5万辆、完成率约34%，意味着后五个月月均交付要站上6.7万辆；而澎程切入的25万-30万元增程SUV市场，正面就是理想L6和问界M7的防区，零跑、深蓝也在用成本优势挤压后来者的空间。汽车出海的正式时间表则定在2027年下半年。

AI第一次写进收入

但还撑不起估值

小米这份财报里最值得标记的新变化，是AI第一次以收入的身份出现。

创新业务分部二季度的“其他相关收入”达到10亿元，同比增长56.5%。财报明确说明，增长部分来自Xiaomi MiMo大模型相关的AI业务收入——尽管具体规模未单独披露，CFO林世伟在电话会上确认，MiMo的Token方案已开始贡献收入且增速较快，首款个人桌面端应用即将推出，新一代模型正在训练。今年7月，MiMo-V2.5在全球大模型调用平台OpenRouter上拿下了周榜、月榜双第一。

投入端的力度同样在财报里：二季度研发开支92亿元，同比增长18.9%，上半年累计182亿元；创新业务分部经营开支74亿元，同比增长25.7%，主要就是投向AI基础设施和汽车新品。人形机器人已进入小米汽车工厂的上料、总装等工位测试，部分任务成功率超过90%。

不过林世伟也划清了边界——AI业务仍在大规模投入期，暂时不以变现为主要目的。MiMo何时能单独披露收入和毛利，是市场评估这条线的下一个标尺。

估值最终要业绩来回答

财报发布后，市场讨论的焦点正在从“这一季少赚了多少”转向“小米现在值多少钱”。

截至8月21日收盘，小米股价29.02港元对应市盈率约16倍。支撑估值下限的资产负债表相当厚实：高盛估算小米净现金约1760亿元，折合每股约10.5港元；公司还持有约920亿元被投企业账面资产；截至8月13日，年内累计回购约117亿港元，并通过了最高200亿港元的新回购计划。但压制估值的因素同样清晰——手机毛利率何时修复、汽车亏损何时收窄、AI收入何时可披露，三个问题都还没有确定的时间表。