紫金矿业集团股份有限公司（股票简称：紫金矿业）是一家在全球范围内从事金属矿产资源勘查和开发为主、上海A股和香港H股两地整体上市的大型跨国矿业集团。

在《福布斯》2025全球上市企业2000强榜单中，紫金矿业位居全球上榜黄金企业第1位，全球金属矿企第4位。净资产收益率居《财富》世界500强榜全球金属矿企第1位，利润居全球金属矿企第4位。紫金矿业海外资源储量、产量、利润和员工人数均已颇具规模，矿产铜、金、锌产量均居国内第1，分别位居全球第4、第5、第4位。

2025年，紫金矿业的营收同比增长15%，2026年一季度同比增长更快。营收一直都是增长的状态，只是快慢而已，在2024年大家以为其已经会低速增长时，重新在高加速高增长，还是相当厉害的。

除“冶炼加工及贸易”业务之外，主要的业务还是与铜相关，除“矿山产锌”业务之外，其他业务都在增长，与“金”相关的两大业务增长最快，这和黄金的行情较好有关。

境内外市场都在增长，由于内部抵消的金额极大，境内市场营收占比在报表上甚至超过了100%。对于紫金矿业这种内部抵销占比近七成的公司来说，关联方交易太过夸张。在这种情况下，理论上的财务监管风险是非常大的，只能靠自我约束加强监管来抵消这些影响。

2025年的净利润同比增长超六成，达到了夸张的518亿元，2026年一季度有接近翻倍的增长，按川普的说法，这是“赢得太多了”。

从2024年二季度营收恢复同比增长以来，每个季度的营收都在同比增长，甚至还出现了进入“螺旋增长”后，增速提升的奇迹。净利润都以比同期更快的速度增长，2026年一季度的净利润是第三轮“螺旋增长”期，其盈利水平比2024年一季度高了两倍多，这样的表现，只能用恐怖来形容。

季度间的毛利率不仅在同比增长，除个别季度之外，也在环比逐步攀升，2026年一季度的毛利率比两年前的2024年一季度高了不止一倍。

单季的期间费用占营收比基本稳定，这就使得毛利率增长几乎都变成了主营业务盈利空间的提升。从2024年一季度的10.8个百分点，到2026年一季度的28.9个百分点，主营业务盈利空间的提升幅度接近三倍了。

按年度看，2025年毛利率提升了7.3个百分点，2026年一季度再提升8.6个百分点，现在的有色金属业务，都快成了比高科技公司还赚钱的暴利行业了。

更加厉害的是快速增长的销售净利率和净资产收益，“葵花宝典”（净资产收益率高于毛利率）绝招的威力更强，一年就赚回近四成的净资产，这是什么概念？仅用两年的时间，公司就原地从一变成二。

紫金矿业各业务的毛利率差异极大，前两大业务都是极低毛利率，而其他一些类似的冶炼类的业务也是如此。能大幅提升平均毛利率的主要由矿山所产的铜、金、银和锌等业务。从这里看，平时大家开玩笑称有钱人为“家里有矿”，是相当贴切的。

2023年和2024年的主营业务盈利空间在10个百分点，这已经是这一行中优秀的水平了。但2024年和2025年持续扩大，两年就翻倍，2026年一季度竟然达到了近三成的水平，这可是相当夸张的。

主要是毛利率增长带来的主营业务盈利空间提升，期间费用占营收比的影响有限，税金及附加占比的增长还拉低了一些。对这类挖矿的企业，税金和一般的制造业等还是有较大区别的。

税金及附加的主要构成和增长均来自于占比85%的“资源税”，2025年的“资源税”同比增长41.4%，比营收增速要高1倍以上。在产品价格暴涨，毛利率持续提升的情况下，这点税收增长并不是太大的问题，但如果产品价格和毛利率回归，这方面不跟着下降，情况可能就不太好了。

在其他收益方面，每年都是大额净收益的状态，2025年以90.4亿元的夸张水平，也创下了新纪录。主要是投资收益的水平极高，2025年以来的“公允价值变动收益”也特别高，也有政府补助、减值损失等影响，但金额相对不大。

投资收益中主要是“对联营企业和合营企业的投资收益”，2025年的增长也主要是该因素的影响。这和紫金矿业大量持有上市和未上市的各类公司的股权有关。看来不仅是自己赚大钱了，战略投资的这些对象也赚大钱了。

“公允价值变动收益”的构成主要是股票投资和套期保值等收益或损失的情况，这方面虽然金额较大，但相对来说不太重要，细节又过于复杂，专业术语成堆，我们就不展开说了。

2025年的“经营活动的现金流量净额”高达754亿元，当然是再创新高。固定资产投资规模310亿元，也是再创新高。这几年的营收增长加速，当然和固定资产类投资的规模持续大幅增长有关。

经营性长期资产和固定资产一直在持续快速增长，2026年一季度末的波动，时间较短，不见得是趋势变化。这方面能不能持续高速增长下去呢？理论上可行，毕竟全球的生意还有这么多，但最近从海外各地传回来的消息情况看，可能增长减速难以避免，而且不会拖太久，应该是很快就会真的发生。

400多亿元的在建工程，主要是国内外各种铜、金和锂等矿产项目，大部分项目的工程进度都超过六成，2026年完工投产的项目不在少数，营收增长还有不错的基础条件增量。这些在建工程到建成还需要投入250亿元左右，最近一两年的固定资产类投资规模在惯性下还不会大幅下降。

导致“经营活动的现金流量净额”高于净利润的主要原因是固定资产的折旧回收资金的规模越来越大，2025年高达123亿元；财务费用在筹资活动中反映，也有不小的贡献。对于重资产行业企业来说，正常经营且盈利，就已经能解决大部分现金流的问题，除非增长太快才会出现金流问题。

应付项目除2022年也是持续大额贡献，这当然可以说是供应链金融了。应收项目每年都在增加营运资金的占用，存货除2022年之外也是如此。

“应收票据及应收账款”总体上是上下波动的，并没持续增长的迹象，对现金流的影响，是和预付项目的款项结合着导致的，在总体上的影响仍然有限。

“应付票据及应付账款”在持续增长，比应收项目多占用资金的情况越来越严重，2026年一季度末比三年多以前多占用了应收项目的1倍，其中预收性质的款项也在增长，这只需要交货即可，后续营收增长也有保障，形势还是不错的。

存货的规模在持续增长，存货周转天数也在增长，这说明紫金矿业并没有因为规模增长而效率提升，反而是效率下降的。

这当然存在一定的问题，理论上规模越大的企业，存货管理效率就需要越高，不然的话，做大规模就是负效应，而且这样占用资金的风险比分散的小企业更大。

我们还是往好的方向想，这两年的营收增长提速，好多项目在海外，紫金矿业来整合和提升存货周转效率，还需要一定的时间。但不管时间长短，这个问题是后续继续快速膨胀的重要基础性因素。

有朋友说，真正的原因可能是，近年有色金属价格上涨明显，企业普遍倾向囤货待涨，紫金矿业自然也不能免俗。我认为这一因素确实存在，但很难解释持续三年多的存货攀升；况且大宗商品价格本就有涨有落，现在囤得越乐观、笑得越欢，将来价格下行时，计提减值和资金压力就会来得越沉重。

紫金矿业的总资产在快速膨胀，2025年末较年初增长超千亿元，突破了5000亿元，2026年一季度末接近5500亿元，但其资产负债率还有下降，长期偿债能力看起来相当强。

流动比率和速动比率也相当好，结合着强大的创造经营活动净现金流的能力，其短期偿债能力也是极强的。从理论上来看，他们真还有条件继续加杠杆和搞扩张，只要市场等因素对接，真有可能玩高位高增长。只是市场可能真的快接近天花板了，至少是阶段性的天花板了。

紫金矿业的有息负债规模是在快速增长的，但其占总负债的比例控制在不到七成的水平，波动中有下降的趋势。有朋友会问，为什么紫金矿业的有息负债占总负债比有这么高的水平呢？

这是大企业的普遍特征，我们前面已经看到其供应链融资用得相当夸张了，但那也仅为有息负债的两成。体量太大的企业，主要的负债只能通过金融的方式解决，供应商们并非都是大块头的，用尽全力配合，也不可能靠其解决这些大企业的主要资金需求。

至于说，这么高的有息负债有没有风险呢？对于现在年盈利500多亿，经营活动净现金流700多亿的紫金矿业来说，根本不是问题。这就是他们可以边大额举债，还能边降低杠杆的原因所在。这简单就是规模免费扩张的永动机模式了。

紫金矿业2025年以来的重新增长加速，2024年以来的两年净利润倍增不止，简直是把大企业就必须增长减速的规律都给“打破”了。但经济规律并非个体企业就能打破的，这实质上前期大量投资增量释放，正好遇上铜、金和银等有色金属价格暴涨的特殊情况。

规律仍然在，从通用电气，到埃克森美孚，再沃尔玛或苹果等，全球老大们无法突破的规律，紫金矿业也不行。不过，利好的获得和释放，终归是好事，多赚钱的好日子，别提有多爽了。