▍制约我国租赁住房市场机构化率提升的四大因素已经发生变化。

住宅租金回报率长期偏低，业主对住宅租金又持过于乐观看法，企业缺乏供应链管理能力却要切入装修市场，资产退出渠道比较少，这是我国住房租赁产业发展早，但进步慢，大企业少的关键原因。目前来看，租金回报率在回升通道，居民对于租金反而不再过于乐观，企业逐渐改变盈利模式，并充分重视空租可能，REITs和私募REITs市场快速发展。我们预计，从8%左右起步，我国租赁住房机构化率有望向着成熟市场经济国家50%左右方向迈进 ，还有明显提升空间。

▍住房租金短期走势疲软，城市内涵式发展有助于租金稳定。

尽管不同统计口径结论不同，但2025年住宅租金走势总体偏弱应是事实。我们认为租金偏弱和大量房源售转租有关，也和租赁边际需求稳定有关。不过，我们认为庞大的新市民群体仍提供了坚实的租赁需求基础，而中央城市工作会议确定的内涵式发展主线，则有助于避免摊大饼式发展，供给扩大和居民外迁。

▍长租资产价值核心决定因素是区位，不是运营。

和消费基础设施正好相反，长租资产的区位对于资产本身产生决定性影响。在核心城市核心区位的重资产安全垫更高，在核心城市的轻资产企业才面临更少的空租风险。保租房由于多了一层价差安全垫，NOI的可预测性更胜一般租赁住房。租赁住房的运营开支稳定偏少且可预测，这进一步增强了该类资产的长期吸引力。

▍长租资产是长钱最先青睐的不动产资产，轻资产运营平台也已经否极泰来。

长租资产是现阶段不动产投资基金（以私募REITs、公募REITs为载体，以险资等长钱为出资人）最青睐的一类资产。这主要是因为当前运营能力、基金平台和投资主体之间的结合不够紧密，投资者特别关注资产价格下行风险，而长租公寓需求最可预测，率先成为长钱优选。所以，长租资产既诞生了持有型ABS最具股性的产品，也塑造了产权类REITs估值最高的品种。轻资产方面，随着主客观条件的改善，我们认为经纪和租赁产业的天然协同，有望助力长租平台业务实现规模经济。

▍风险因素：

不能夸大长租公寓的出表规模，长租公寓可能并不会是未来长钱投资不动产最核心配置的资产，这是因为只有少部分在土地来源，位置区域和租金定价机制符合机构口味的租赁房资产，才是最被REITs（和私募REITs）市场青睐的资产。部分城市租金超预期下降风险。不少低线城市租赁活动不发达，不适合机构租赁行业发展的风险。

▍投资策略：

我们认为，中长期来看制约我国机构租赁行业发展的四大制约因素已经改变，住房租赁机构化率还有持续较大增长空间。短期来看，正风起云涌的不动产投资机构化和不动产基金发展，可能以长租公寓作为先锋资产，推动部分资产重估。轻资产平台也否极泰来，迎来发展机遇。在重资产端，我们建议投资者聚焦区域要素；在轻资产平台端，我们建议投资者聚焦协同和规模要素。